20220114 逆周期也应立足于跨周期
博时权益投资一部投资总监，基金经理王晓冬
王晓冬:各位投资者大家下午好！我主要讲讲一些投资的想法我们现在面临一个选择，逆周期和跨周期的问题，是一起做还是我们专注于逆周期还是专注于跨周期在我看来，投资没有严格传统和新兴的区别，取决于未来的成长和未来行业的空间在这种情况下，我自己的判断，这两个东西要结合到一起，这就是今天所要讲的《逆周期也要立足于跨周期》
一，个人介绍。
2008年上海财经大学硕士毕业，从业经历大约13年现在是博时基金权益一部投资总监，兼任社保组合投资经理我是研究房地产出身的，在我投资的过程中，不断把能力圈扩展到了建材，周期和消费在去年的时候也扩展到了一些新兴的领域
二，稳增长
先说说稳增长的情况，中央经济工作会议提出了这样一个目标，我们逐步了解一下中央经济工作会议首先，开篇讲了我们面临的风险就是需求的收缩，供给的冲击以及预期转弱三重压力长期战略与短期的干扰，讲到了我们对市场担心的一些事情
1．共同富裕，这个原来我们一直很争执的在我看来，人类无论是资本主义还是社会主义，共同富裕是一个终级的目标所以提出这个问题不是短期的任务，而是长期的战略这次中央经济工作会议也讲了，这是一个长期的战略同时强调要把做大蛋糕为主要抓手来做这件事，这解决了很多社会的担忧
2．资本资本对产业的发展是必须的，因为资本市场的主要功能就是投融资融资，是我们提供资金给企业成长，投资是我们实现了客户增值，保值的功能在这种情况下，资本是正面的因素，但是在过去这些年当中，我们看到在一些民生相关的行业，资本体现出来过于急功近利，所以提出要监管，也讲了有红绿灯的问题
3．初级商品供给保障，提到一个高度，农产品和能源产品上升事关全局的战略性问题。。
4．防范化解重大风险，我个人觉得这里面讲的就是房地产目前面临的困境，要求我们不要躺平，要自救，地方要有担当，中央要负责战略性的，方向性包括实际的指引。
5．碳达峰碳中和是长期战略，不能毕其功于一役，要考虑到经济发展的演进和高质量发展的速度及
短期，要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，这没有太多可以讲的东西，因为我们国家的政策一直在讲这个今年去掉了去年比较严格的表述货币政策总阀门这句话里面强调对小微企业的支持力度，对于绿色贷款的支持力度，对于科技贷款的支持力度这里面讲到对于房地产要有保有压，保证流动性，但房住不炒也是严格执行的政策
结构上，里面讲到了供给侧的政策，对应经济的供给冲击和初级产品的保供预计像煤炭这样的原材料，我们的投放依然会看到持续的上升同时农产品价格在一定的情况下，要保持相对的平稳制造业的政策，主要是讲高端装备制造业的升级，这是一个扶持的方向，持续提升他们在经济当中的比重换句话说，这些年我们国家的整个政策一直在逆周期和跨周期当中做调整，经济好的时候我们会多做一些跨周期的事情，解决长期经济发展的四个隐患，即:房价过高，地方投融资平台有些大，影子银行杠杆要抑制，两高一低行业的发展规模去年在这四个领域都看到了一些政策的迁移，我们觉得在这个位置上面，他们的政策影响已经开始影响到整体的经济，尤其是财政和就业的影响，政府提出了逆周期但是这些年我们一直在做的是跨周期，所谓的跨周期，就是要提升中国产业的竞争力，要提升我们在关键领域国产化的比例，这个事情不会发生任何的变化
跨周期和逆周期的情况，它们不是割裂的，如果整体的经济处在向下行的阶段，跨周期的事情也没办法做如果整个传统行业，比如一线城市的框架再继续上涨，抑制了年轻人向核心城市迁移的速度，抑制了整个的创新力逆周期和跨周期结合在一起，我个人觉得主要矛盾是我们的产业结构要升级次要矛盾是要维持整个经济的体量今天我们的主题，逆周期要给予跨周期的判断
三，市场amp，行业理解
这张图我经常看，反映的是整个市场利率中枢和估值中枢的问题先看看黄色的线，这条线是10年期国债的利率从2016年来看，处在中值的位置当我们提出稳健的货币政策，信贷要保证充裕的流动性时，这个指标很难往上走红色的线，是A股整体的PE状态A股整体PE的状态相对2019年年初有所提升，但提升的幅度也不是那么剧烈，更多反映我们在新兴行业估值持续的攀升我们一些传统的行业估值一直爬在地板上，我觉得整体市场系统性风险，在政策向好和整体估值处在相对偏弱的位置，其实风险不是特别大我们认为系统性风险在目前的位置上，我们看到了，但是它并没有那么大的风险
从行业配置的角度来说，流动性充裕的情况下，我们要充分认知整个企业的估值状态我相信很多人都在讲高估这个问题，高估值不是意味着高估，而是意味着高的不确定性为什么会产生高估值是因为这些行业处在快速增长期，我们对它的未来前景判断非常好为什么我们又觉得有高不确定性好公司并不代表好股票如果它的估值透支了它的增长，这样的状态下可能会出现横盘甚至下跌的状态在去年整个茅台的走势上已经反映出高PE，高不确定性与高估的关系
我们对于新兴行业是不是不投资肯定不是这样子，我们要判断它的景气度是否持续超我们的预期持续超我们的预期，可能不是整体的，是技术带来了局部的超预期，这是需要我们长期观察的二是我们做投资最终级的目标是跟随企业成长，所谓跟随企业成长，要投资与优质的公司什么是优质的官司三个标准:一是行业周期，二是商业模式，三是治理结构也就是说，我们要找到行业周期向上，商业模式优异和治理结构清晰的公司，这三者之间的共振，可以保证我们受益于它的估值和盈利的扩张同时通过高频次的调研，高强度的学习和讨论，不断迭代和净化我们的投资框架，不断提升对优质企业和优质公司的认知
未来我们整个组合的方向看，大概在五个方向当中折腾:一是消费升级，二是进口替代，三是能源结构，四是国家安全，五是财富管理因为前四个是经济结构转型的发展方向，五是我们正在看到的居民财富往股市迁移的过程我们看看中国居民的财富结构，特别有意思大概有60%在房地产里面，25%在存款，15%更多是在银行的理财产品里面，其实拿股票的比例很低美国是倒过来，股市的占比可能超过了30%，40%当然我们不能指望我们用那样一种方式，因为它的资本市场是全球最有活力的，同时整个的居民养老是依赖于资本市场的繁荣程度但是我们大胆畅想，如果居民财富的20%进入股市，现在整个市场资金的增量会出现怎样的情况对基金经理而言，就是要把这些钱配置到将来有成长性空间巨大的新兴行业里面刚才我讲到的这五个方面就是我们组合未来的重点投资方向
对消费行业的认识:消费公司的特点很清晰，一是增速是中低增速，整体的人口年龄结构到了这个位置，我们很难再遇到大几十增长的消费股状态二是确定性高，因为是有品牌的，不断滚大三是受益于整个利率中枢下移的位置，一个东西如果利率中枢在5%的状态，稳定的状态可能值25倍到30倍当利率中枢掉到2.5%的时候，中枢就到了40倍到60倍的区间段当中我们只会给这些确定性的公司相对的溢价在这个里面我们要寻找的是怎样的组合我们对消费行业的理解，一是要把毛利率和ROE做一个迭代，然后做一个搭配我们要投资与高毛利，高ROE的公司，这样的公司体现了品牌优势其实A股有很多消费公司严格来说是制造业，是食品加工业，是相对简单的活我们就以火锅调料为例，A火锅和B火锅的区别很难吃出来，生产过程也很简单，企业经营效率远比不上制造业的效率，所以这样的行业盈利波动的幅度会远大于我们的预期但是转过头来看，茅台这样的公司很稳定，无论是价格还是量，还是消费者的人群，我们要投资于这样的公司这样的公司，要在一个合理的估值去做一个区间段的交易，因为在我的看法里面，我对疫情是中性的判断，我宁愿生产大于消费，升级大于传统的这样一个投资偏好
对医药行业的认知，中国在老龄化的过程中上次有一个数据，2030年上海65岁以上老人户籍的占比，大概到了44%这样一个状态，这是一个很惊人的数据摆在我们面前的是，我们的医疗资源和医疗质量，是否可以满足老龄化的过程所以我们看到这个行业当中大量的机会医疗服务，整个行业占GDP的比重大概是8%到9%之间，现在整个医疗板块，因为集采的压力，导致整个市值的占比降到了7%以下，我个人觉得是相对低的位置这个位置上我们要寻找的是什么为老百姓提供性价比，高质量的医疗服务的机构和产品的公司
对军工的理解也是比较清晰的状态，我们的GDP到了全世界第二名的时候，我们肯定面临很多的挑战军工的作用是什么备战是为了止战这边分享一个东西，F35也很贵，大概1亿美金溢价美国记者采访美国的财长说飞机太贵了，我们的支出太大了美国的防长说了这样一句话:相对于战争，高科技还是便宜的换句话说，它装备这么多是防止出现战争这个道理同样适用于我们，我们在高速增长期的时候，需要一个稳定的内外部的环境，外部的环境需要这些东西景气度高的在航空航天这样的领域，未来的战争如果有的话，一定是高科技的战争，一定体现在航空航天，电子这些东西的对抗上，我们就要在这里面寻找机会，因为水大的地方才有鱼可以捞
对于光伏行业理解，我分享一个数据，它一定是碳中和的1G瓦组件生产的过程，消耗是4亿度电1G瓦的组建，一年的发电量是12亿度电全生命周期我们用20年来看，保质期是30年，我们先保守一些，它创造的电量是240亿度不到，因为有衰减，大概在200亿度电左右，这是碳中和如果这200亿度电都是火电站来发，一定是排放碳污染的我们觉得这个行业的投资机会比较明确今年下半年开始会渡过这个行业原材料的瓶颈期，伴随着原材料价格的下移，整个的性价比就出来了全球光伏的平价带来的装机量提升我觉得是持续的过程
对于新能源汽车目前有些不确定性，因为它的原材料碳酸锂出现了价格的上涨和供给的瓶颈在这个位置上我们要不断观察今年一季度新能源汽车销量的情况，看是否会因为价格的上升而出现一定的抑制不管怎样，从长期来看它是往上走的传统的汽车更类似于是一个耐用品，将来新能源汽车更类似消费品，现在新能源汽车的玩家，我上次和他们开玩笑，全世界硬件的巨头都在造车，全世界软件的巨头都在做元宇宙，这也反映了我们科技的方向所以新能源汽车一定是我们长期关注和投资的领域
最后我们讲讲对这个市场的看法，我们看到了2021年中证500的涨幅大于沪深300中证500的公司严格来算，很多都是传统的中小企业这张图清晰的反映，传统的中小企业的盈利是滞后于经济周期的，在PPI大幅上升的背景下，它们的盈利快速攀升但是对于明年经济的发展方向，是从衰退期往复苏期慢慢走的过程，所以大宗商品的价格一定会受到抑制这些公司的盈利会在高基础上出现慢慢往下回落的过程，估值的修复是否完毕这是需要我们观察的我们看到成熟的市场，传统公司的估值大幅折价于大的传统公司的估值，这是我们要注意的方向我们一定要投新兴行业的小公司，就像我们回到20年前，招商银行也是小公司，万科也是小公司，中国平安可能相对较的，也谈不上和人寿体量一样大但他们依靠企业家精神，依靠这个时代提供的机会，变成了大的公司，可以抵御周期风险，成为时代不能改变的企业，这是我们需要寻找的
我的分享就到这里，谢谢。中央经济工作会议12月8日至10日在北京举行，会议分析了当前经济形势，为2022年经济工作定下了方向。
。郑重声明：此文内容为本网站转载企业宣传资讯，目的在于传播更多信息，与本站立场无关。仅供读者参考，并请自行核实相关内容。
