“两会”结束、美联储加息落地后，市场涨一天跌一天，对行情的演绎投资者仍充满了分歧和疑虑。3月上半月投资者一直有两大担忧：一是3月美联储加息利空A股，二是两会结束后经济货币等政策或趋紧令市场受挫。两大利空逐步落地，A股港股美股均上涨，两大利空都不足虑。3月17日北京（楼盘）房市政策再收紧，提高首付比例，且认贷又认购，广州（楼盘）等几个城市也出台偏紧的政策。这点无需太担忧，地产政策偏紧对股市未必是利空。春季行情逻辑是数据改善、政策友好。上半年是进二退一的震荡市，数据继续好转，春季行情继续。4月中关注政策紧的压力，如去杠杆和中美贸易摩擦。A股进入二维投资时代，消费升级+主题周期+价值成长，短期重视高分红类股，尤其是央企。
春季行情仍然在路上
上周美联储如期加息，但对未来政策展望预期比较鸽派，芝加哥利率期货市场隐含6月加息概率从57%降至49%，消息公布后美元跌黄金涨，美股港股均上涨，可见利空不足虑。而本轮行情的核心逻辑是经济数据好转、政策环境友好。已经公布的数据显示，1~2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，继续回升。
3月17日北京房市政策再收紧，提高首付比例，且认贷又认购，广州等几个城市也出台偏紧的政策。我们认为，这点也无需太担忧，地产政策偏紧对股市未必是利空。股市和房市间的关系有两个传导路径，一是基本面的正相关，二是资金面的负相关。2012年以来，两者基本面的正相关已经小于资金面的负相关，所以房市和股市间跷跷板效应增强，这源于人口结构发生变化后地产对经济的影响力减弱。地产政策紧，如果最终引发货币政策紧，对股市肯定是利空。目前未到此程度，地产调控主要仍是因城施策的政策，从70个大中城市新建住宅价格指数看，一二线城市同比从2016年10月高点28.5%、18%逐步回落至2017年2月的20%、16.3%，CPI数据不高，通胀压力不大时货币政策系统性收紧暂时不会出现。与此同时，政策亮点仍在，中国神华(601088,股吧)3月17日晚公布2016年年报，宣布派息590.72亿元，折合股息率达18.17%，这对央企是个重要的示范。
上半年市场是进二退一式的震荡，经济数据向好支撑春季行情延续。而震荡市的春季行情可参考2012年、2013年、2016年，行情的结束有两个路径：第一，数据变差，第二，政策变紧，而且春季行情都有轮涨的特征，4月是行情选择方向的窗口。展望未来，需待4月中旬前后一季度数据及政策面动向。目前的基本面趋势判断，数据大概率良好，更值得警惕的是政策面干扰：一是国内去杠杆，数据越好去杠杆的决心可能越强，2013年去杠杆期间利率阶段性上行，此外债务违约仍可能出现；二是中美贸易摩擦，特朗普百日新政还未推进的是边境税，2016年美国对华贸易逆差达3470亿美元，中长期而言中美合作共赢是方向，短期的贸易摩擦恐难避免。
投资步入二维时代
以前我们常常从一维角度把行业分为周期与消费，把风格分为成长与价值，似乎进攻看周期、成长，防御看消费、价值。就在“周期进攻、消费防守”已潜移默化成为投资者共识时，2016年以来的市场将这一共识打破，涨幅居前的行业既有家电、食品饮料等消费行业，也有建筑、建材等周期行业。
周期股单纯从经济好转角度找高贝塔的旧逻辑已经水土不服，究其原因固定资产投资增速只是小幅改善，需求端的逻辑有天花板，需要结合供给端或政策主题，所谓的“主题周期”。此外，在目前的经济转型期，民营资本占比高的化工、造纸、工程机械等行业集中度提升，龙头股溢价显现。消费股已不是简单的防御品种，收入水平上升和人口结构变化是消费升级的根本动力，我国城镇居民消费支出中食品、衣着等商品消费占比从2013年的39%降至2016年的36%，医疗、教育、交通等服务性消费支出占比从2013年的38%升至2016年的41%。品牌升级推动龙头品牌公司业绩与股价向好，如白酒中的贵州茅台(600519,股吧)、汽车中的自主品牌长城汽车(601633,股吧)、家具中的索菲亚(002572,股吧)以及家电中的老板电器(002508,股吧)2011-2015年间营业收入复合增速分别达16.11%、26.08%、33.58%和31.18%，均高于行业增速。
价值和成长走向融合，投资进入二维时代。纯讲现金分红的价值股表现不如有业绩增长的价值股，价值股中表现更优的是业绩增速更好的个股，如贵州（楼盘）茅台、格力电器(000651,股吧)、恒瑞医药(600276,股吧)等，而长江电力(600900,股吧)、大秦铁路(601006,股吧)、华电国际(600027,股吧)等价值股因业绩较差表现不佳。我们将代表价值股指数的上证50成分股按照2016年三季度净利润增速划分为高中低三个区间，其中高增速区间的股票2016年1月28日低点以来涨跌幅中位数为25.5%，中增速的为22.1%，低增速的为19.1%。从2013年开始中小创不断走牛，市值小、概念强的个股受到市场热捧，主要是因为两个制度红利。一是并购政策鼓励上市公司外延扩张，《关于加快推进重点行业企业兼并重组的指导意见》、《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，政策鼓励下上市公司外延并购；二是对IPO发行数量控制，12年11月IPO发行暂停直到2014年1月才再次开启。但是2016年下半年政策发生重大变化，跨行业并购受到严格监管，2017年2月17日证监会发布《上市公司非公开发行股票实施细则》，去年8月开始IPO不断加速。2014-2015年看风口、搏弹性的时代已经过去，成长股从以前炒概念走向看业绩，2015年上半年PEG高的个股通常概念性强、涨幅更高，而2016年以来PEG低的涨幅更好。目前投资精选估值与业绩相匹配、更偏价值的成长股，即所谓“价值型成长”。
步步为营稳中求进
未来关注4月中一季度数据公布前后的政策动态，一季度数据好给去杠杆提供了更好的条件，特朗普百日新政推进中，关注可能出现的中美贸易摩擦。当前继续安心持仓，跟踪政策，步步为营。由于A股已经进入二维投资时代，建议投资者均衡配置消费升级+主题周期+价值成长。收入水平上升和人口年龄结构变化推动消费不断升级，如白酒中茅台(600519,股吧)、吉利和长城等自主品牌汽车、家具中索菲亚、老板电器等品牌小家电、安踏体育等运动用品销售持续增长，目前重视中药保健。周期股需求端的逻辑有天花板，需要结合供给端或政策主题。所谓“主题周期”如国企改革、“一带一路”、行业龙头等。两会期间国资委提出国有上市企业要做负责任股东，完善分红机制。3月18日中国神华公告拟分红逾590亿元，折合股息率达18.17%，高分红股投资机会值得关注。年报和一季报公告期，精选业绩和估值匹配的价值型成长股。
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